淺談新興市場債券型基金

圖片來源 : poderbrasil.wordpress.com


【晨星亞洲研究部 2010/08/16】

近年來，新興市場的股票及債券型基金總是市場關注的焦點，而新興市場的股票型基金又較債券型來的受歡迎。不過，新興市場債券型基金組別的總資產在過去 12個月以來，約增加了一倍，目前總值已達到 280億美元，資產增加固然有部分原因來自於該基金組別高達19%的年報酬率，但多年持續的亮眼表現，也是造成總資產大幅增加的主要原因。

事實上，新興市場債券型基金在近 5年、10年和15年當中，都是表現最佳的固定收益類基金組別。在過去的15中，新興市場債券型基金的年化報酬率為11.4%，僅有拉丁美洲股票和能源類股票型基金的年化報酬率超過該組別。

隨著過去亮眼的表現，新興市場國家在本質上也出現了結構性變化。80、90年代，新興市場國家長期為負債所困擾的普遍現象早已是過去式。如今，新興市場國家的經濟成長速度不但比已開發國家還要快，有的財務結構甚至更為健全。

根據國際貨幣基金組織的估計，包括巴西、墨西哥和俄羅斯等新興 G-20國家的負債 / GDP比率只有37％，該數據遠遠低於美國、英國、日本，甚至部分已開發及開發中國家。這些結構性的變化，不僅使得新興市場債券成為固定收益資產的投資主流，同時也提供基金投資人一個分散資產風險的投資管道。

過去，這些基金曾經一度被認為是相當投機性的投資，但對現在的投資人來說，這類基金相當適合用來作為少數或策略性的資產配置。

不過，風險總是伴隨著熱潮而來。在90年代，許多開發中國家擁有高額的負債，且始終面臨著倒帳的危機，所以他們不斷發行以美元計價的債券（即布雷迪或洋基債券），來吸引美國的投資人，而這些高負債的現象，最終引發了1997年的亞洲貨幣危機，以及1998年的俄羅斯債信問題，不僅導致債券市場萎縮，也讓新興市場債券型基金平均下跌了22.7％。

這兩個慘痛事件的發生，讓許多開發中國家政府有了整頓該國資產負債表的機會。尤其是，新興國家政府都急欲降低該國對外國債權人的依賴程度，以及資本外移對該國所造成的傷害程度，而這些國家都藉由貨幣貶值的方式，來提高該國的競爭力並試圖擺脫困境。 (但對已開發國家來說，這個做法較難以實行。）

近來，新興國家的債務 / GDP比率已經下降，且信用品質也得到顯著改善。摩根大通新興市場債券指數（EMBI Global）的平均信用等級為 BB +，僅低於投資等級一級。該指數中有近60％的組成標的屬於投資等級，但在1993年，該指數中僅有約 5％的新興市場債券是屬於投資等級的債券。

此外，新興國家債券與美國國庫券的信用利差亦日愈縮小，同時新興市場債券型基金以及匯率自由浮動的貨幣也都能提供相當好的報酬率。根據PIMCO(太平洋投資管理公司)的資料指出，在1996年，有超過70％的開發中國家的匯率是緊盯美元的，但至2007年為止，已有85％的新興市場國家貨幣匯率是採用自由浮動制。

自由浮動的匯率機制有助於各國本土貨幣債券的發行，該種債券的發行甚至開始取代所謂的強勢貨幣（即美元和歐元）債券。而更重要的是，基金經理所購買的當地貨幣發行債券的金額也一直在增加，這在十年前是根本無法想像的狀況。

傳統上，當地貨幣的債券市場並不被視為標準的債券市場。然而，因為只有財務狀況最穩定的政府，或極少數的企業才有能力發行國外投資者所願意購買的當地貨幣債券，因此這些當地貨幣債券的信用等級反而比美元債券來的稍高一些。換言之，對於一個政經情勢相對不穩定的國家，如委內瑞拉，就只能被迫發行以美元計價的債券了。

雖然從經濟的基本面來看，新興市場的前景看似樂觀，但這並不一定代表它們將能夠維持以往的高報酬率，而大部分的基金經理人對未來市場的評價大致持中立的看法。

因此，投資人對新興市場債券短期報酬率不應給予過高的期望。再者，新興市場債券與美國國庫券的信用利差於近年來逐漸縮小，此利差在1998年俄羅斯債信危機之後達到約為1400個基準點的高峰，但今日則僅愈350個基準點；可以肯定的是，在三年前信貸危機之前此信用利差的差距是更小的。因此，投資人不應預期報酬率將會有跟過去十年來一樣的亮眼表現。

最後，我們還是要提醒投資人留心風險的問題。雖然新興市場看似朝向已開發國家市場邁進，但投資風險並未完全消除。事實上，許多上述的正面結構性改變早在2008年就已存在，但當年新興市場債券基金組別的平均報酬仍下降了近18％。同樣的，歷史也可能重演，新興市場仍有可能發生如2008年資本外逃的狀況而受到重創。因此，這些基金所需要的是長期而非投機性的資金投入。